K úplnému pochopení reverzního repa je potřeba se zastavit u jednotlivých protistran, zejména pak u bank. Ty mají přebytečnou likviditu uloženou u Fedu za sazbu IOER. Ta je historicky o 10 až 15 bazických bodů vyšší než sazba RRP, čemuž odpovídá i aktuálních 0,1 %. Bankovní domy tak reverzní repo z hlediska výnosu v podstatě nepotřebují. Dříve ho však potřebovaly z jiného z důvodu, a tím bylo získání kolaterálu ve formě dluhopisů. To však změnily nové likviditní a kapitálové požadavky, vinou čehož kleslo využívání RRP bankami v podstatě na nulu.
Aktuálně jsou tak výhradními uživateli reverzního repa fondy peněžního trhu. To ale neznamená, že do celého procesu nejsou zapojeny i banky. Alespoň nepřímo. Může dojít na specifický případ, kdy si velký klient chce u banky uložit nové depozitum spadající do segmentu tzv. neprovozních vkladů. Ty jsou z pohledu velkých bank nejméně žádoucí, což je dáno regulací z titulu kapitálových a likviditních požadavků (jde například o poměr vlastního kapitálu k aktivům bez ohledu na rizikovost jednotlivých tříd aktiv, tzv. SLR). Náklady, resp. ušlé výnosy, pramenící z tohoto depozita jsou pro banku obvykle vyšší než 0,1 %, které může získat na úroku u účtu přebytečných rezerv u Fedu. A podobně by tomu bylo i tehdy, pokud by banka sama využila reverzní repo operace, kde by získala pouze 0 % ve srovnání s 0,1 % z IOER sazby, nehledě na ušlé výnosy z dalších možností.
Banka se tak může „bránit“ zavedením poplatku na dané depozitum, vinou čehož bude klient vystaven zápornému úročení vlastního vkladu. V takovém případě je možné vklad přesunout jinam, například k fondům peněžního trhu, které nejsou vystaveny stejným regulatorním požadavkům jako banky a vyplácí i vyšší úrok.
Pokud chtějí fondy využít RRP, udělají tak přes depozitní účet u banky, která pak likviditu přesune k Fedu skrze vlastní rezervní účet (fondy rezervní účet u Fedu nemají, mají ho pouze banky). Peněžní fondy budou reverzní repo využívat do té doby, dokud nenaleznou výnosnější alternativu. Obvykle by skupovaly pokladniční poukázky, strategie amerického ministerstva financí však jejich emise výrazně omezila ve prospěch delších instrumentů. Výsledkem tak jsou výnosy tzv. T-bills pod nulou, což je pro fondy méně lákavé než 0 % z RRP. Podobně je tomu i u repo sazeb, které rovněž klesly do záporu.
Fondy vedle toho vyplácí, byť jen minimální, úrok na depozitech (např. 1 bazický bod). To vzhledem k nulové sazbě reverzního repa znamená, že tento nástroj nebudou využívat donekonečna, nehledě na objemové omezení na jednu protistranu, které Fed stanovil na 80 miliard dolarů. A tím se dostáváme k možnému brzkému zásahu Fedu.
Předpokládáme, že centrální banka nejdříve na červnovém zasedání dále uvolní pravidla přístupu k reverznímu repu, případně navýší i jeho sazbu o 5 bazických bodů. Zvýšena by pak měla být i sazba na přebytečné bankovní rezervy (IOER), a to rovněž o 5 bodů. Důvodem jsou nejen pokračující nákupy aktiv, ale také pokračující rozpouštění učtu amerického ministerstva financí u Fedu, které bude dle odhadů vrcholit v červenci.* Jestliže by sazby nebyly navýšeny, existuje velká pravděpodobnost, že by objem přebytečné likvidity přispěl k dalšímu snížení krátkodobých sazeb, a to v některých případech do mírného záporu. Příkladem by mohl být, jak nedávno uvedl námi sledovaný úrokový stratég Credit Suisse Zoltan Pozsar, spread tříměsíční sazby Libor a OIS. Vzrůst by pak měl tříměsíční eurodolarový cross currency basis swap s tím, jak by klesla dolarová prémie v situaci levnějšího dolarové financování.
Vraťme se ale k původní otázce. Je odsávání likvidity předzvěstí pádu rizikových aktiv? Z vývoje trhů je patrné, že není. Naopak. Díky tomu, že banky mohou přesouvat „nežádoucí“ likviditu k peněžním fondům, vzniká jim více prostoru v bilanci pro sice rizikovější, ale mnohem výnosnější obchody, jako například total return swapy uzavřené s hedgeovými fondy. A co se týče možného dopadu na dluhopisy a měny, krátké sazby si Fed uhlídá, tudíž netřeba se obávat jejich posunu do výrazného záporu, a tedy ani jakéhokoliv dopadu na kurz dolaru.
?w=937&ssl=1
